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贺锐骁:证券发行董监高签字制度立法论 ——以公司信用类债券发行文件为切入点

2020-05-07 09:07:37 字体:

贺锐骁  华东政法大学经济法学院博士研究生。

内容摘要
现行法律法规要求董监高在公司债券发行文件上签字,承诺募集说明书真实、准确和完整,是强化董监高勤勉尽责义务及相应法律责任的一种手段。但现行公司债券董监高签字要求存在未兼顾“股债有别”、对部分董监高职责范围认定不合理、影响发行人融资效率的问题及产生制度套利空间等问题。从国外立法实践和来看,董监高对发行文件的承诺签字要求较低,且方式较为灵活。从国内行政执法实践来看,董监高的法定义务及后续追责也并未以签字为前提,不签字情况下的抗辩风险较小。优化董监高签字要求在具体措施层面应遵循分类监管和寻找替代措施的思路。在立法层面,应通过进一步修订《证券法》及相关法律法规,完善公司债券董监高签字的要求。

关键词:证券法  董监高  信息披露  签字  公司债券  债券发行

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现行国内证券法规要求所有受《证券法》规制的证券品种发行时,全体董监高需在募集说明书声明页上签字,承诺募集说明书所披露的内容真实、准确和完整,并未对债券和股票融资进行区分。修订后的《证券法》(以下简称新《证券法》)则强化了这一签字要求。笔者以公司信用类债券作为分析对象,从董监高签字制度的立法本意出发,阐述了公司债券董监高签字要求在制度上和实践中存在的问题,借鉴国内外其他市场立法实践经验,对董监高签字要求是不是一项独立的法定义务、实践中对执法和司法起到的作用、股债是否要分类监管及取消董监高签字可能带来的法律风险等问题开展了法理分析,并在此基础上提出了优化公司债券董监高签字要求的具体思路及立法措施建议。

一、公司债券董监高签字的制度和实践问题分析

(一)公司债券董监高签字的制度体系

1.公司债券董监高签字要求的法律规定

新《证券法》第85条明确规定:“证券发行文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,致使投资者在证券交易中遭受损失的情况下,董监高应当承担连带赔偿责任,但是能够证明自己没有过错的除外。”证券募集说明书从法律性质上来看是发行人向投资者发出的要约邀请,募集说明书中的承诺性内容可被认为是发行人与投资者之间签订合同内容的一部分,因此在法律上具有约束力。《证券法》及中国证监会在信息披露违法违规执法实践中对董监高的责任认定采取的是过错推定原则,即董监高应当对信息披露的真实、准确、完整承担法定责任,但能够证明已尽忠实、勤勉义务,没有过错的除外。上述法律规定体现了我国立法过程中对董监高违反勤勉义务的认定采取严格责任和广义责任。新《证券法》第82条在现行《证券法》第68条的基础上进一步扩展了董监高信息披露文件签署义务,签署文件范围除了定期报告外,增加了证券发行文件。此外,增加了董监高的异议表达要求,即当董监高在无法保证发行人所披露信息真实、准确、完整或者有异议时,应当披露。

就董监高在公司债券申请文件上签字(以下简称董监高签字)而言,证监会部门规章《公司债券发行与交易管理办法》(以下简称《管理办法》)和信息披露规范性文件《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第23号——公开发行公司债券募集说明书》《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第24号——公开发行公司债券申请文件》(以下简称23号文、24号文)则比照股票融资,规定发行人全体董事、监事、高级管理人员应在募集说明书正文的尾页声明“本公司全体董事、监事及高级管理人员承诺本募集说明书及其摘要不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏,并对其真实性、准确性、完整性承担相应的法律责任”。声明应由全体董事、监事及高级管理人员签名,并由发行人加盖公章。所有需要签名处,均应为签名人亲笔签名,不得以名章、签名章等代替。

由于目前国内债券市场分业监管的原因,中国证监会仅监管公司债券市场,中国人民银行监管的银行间债券市场及发改委的企业债品种均未对董监高签字提出上述要求。

2.公司债券董监高签字规定的立法本意

首先,从《证券法》对董监高签字的总体要求来看,董监高签字要求是董监高勤勉尽责义务具体职责的派生性要求,并非一项独立的法律义务。新《证券法》第82条要求发行人董事、高级管理人员应当对证券发行文件和定期报告签署书面确认意见。上市公司监事会应当对董事会编制的证券发行文件和定期报告进行审核并提出书面审核意见。上市公司董监高应当保证上市公司所披露的信息真实、准确、完整。相关规定并非独立的法律条文,是与董监高履行忠实勤勉义务,保证“证券发行文件信息披露真实、准确、完整”挂钩的。此外,《刑法》《公司法》等基本法有关董监高签字未作规定。

其次,中国证监会在规范公司债券的部门规章中,之所以明确要求全体董监高签字,是为了强化董监高对公司债券信息披露真实、准确及完整所应履行的勤勉尽责义务。《证券法》对于信息披露违法行为实行“双罚制”,不仅处罚发行人、上市公司等信息披露义务人,也处罚负有责任的董监高人员。由于证券发行面向的是公众投资者(包括大量中小投资者),投资者与发行人及其董监高之间存在明显的信息不对称。考虑到“信息披露虚假陈述、误导性陈述和重大遗漏”可能会对投资者造成重大损失,引发严重不良社会效应,立法者从行政监管保护处于弱势地位一方的角度出发,对发行人及董监高的信息披露义务制定了非常严格的要求。立法者认为,虽然发行人是主要的信息披露义务人,但董监高才是具体信息披露行为的实施主体,同时由于其对公司治理享有特定的权利和责任,也有动机通过不真实、不准确或不完整的信息披露来实现个人利益。立法者希望通过将处罚延伸至个人,对董监高个人产生更大的法律威慑作用,从根本上惩戒信息披露义务人的违法行为。这一立法理念在未按期披露的相关执法实践中取得了明显的效果。与之相对应,《刑法》对于欺诈发行股票、债券罪也采取“双罚制”。

最后,董监高签字要求为了给后续行政执法进行责任认定提供依据。根据前述对相关法律法规的分析,在目前《证券法》对于信息披露违法违规行为实行“双罚制”的立法理念下,无论从法理分析还是长期执法实践来看,签字在行政执法部门对董监高责任认定的举证中均扮演着重要角色,是证明董监高知晓信息披露文件内容,并对所披露信息的真实准确完整作出明确承诺最有效的法律依据。

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(二)公司债券董监高签字的立法瑕疵

1.董监高签字制度未兼顾“股债有别”的立法理念。从立法本意来看,《证券法》的立法出发点是为了保护中小投资者利益,势必在法律起草时融入了行政保护理念。同样地,国内股票融资规则中的董监高签字要求也主要是为保护处于信息不对称弱势一方的中小股民利益而设置的。但是,公司债券品种无论从产品特性、投资者群体还是风险属性方面均与股票有重大差异,至少有以下三项。一是投资者群体的显著差异。与股票主要以散户为主的投资者群体不同,目前向交易所申报的公司债券均有投资者适当性管理,发行对象主要为机构投资者,有专业判断和风险承受能力。二是收益实现方式的显著差异。与股票以交易价差和公司分红作为主要收益方式不同,公司债券必须还本付息,对发行人存在刚性约束。三是发行频率的显著差异。对一家公司而言,股票融资的频率较低,而债券融资的频率相较而言则高得多。笔者认为新《证券法》比照股票融资要求每次公司债券发行时全体董监高签字,显然未在立法过程中兼顾“股债有别”的立法理念,从而可能会因为过度的行政保护而严重牺牲市场效率。

2.对要求签字的董监高的人员及职责范围认定不合理。董监高根据公司章程各司其职。董监高对公司债券发行行为,应根据其具体职责承担相应责任。并非所有董监高对证券发行文件的虚假陈述都存在过错,要求所有人承担责任也违背法律宗旨。有观点认为,只有对证券虚假陈述负有责任的董监高才是承担责任人员。而新《证券法》第82条对全体“董监高”的范围认定不尽合理。目前主要存在以下三个方面的问题。

一是部分董监高专业能力上难以胜任。公司债券发行文件信息披露要求较强的专业法律和会计背景。对于在公司负责人事、工会、宣传等工作的董监高,其专业背景和能力往往难以胜任信息披露文件的审阅工作,从而难以确保公司债券信息披露的真实、准确、完整性。

二是部分董监高职责不符。要求部分并不直接参与企业的经营管理的董监高确保公司债券信息披露的真实、准确、完整性与非参与公司实际经营的董监高承担的职责不符。例如,非执行董事、独立董事、职工监事等并未直接参与公司运营,对公司财务状况并不了解,要求其签署书面确认意见,保证所披露信息的真实、准确、完整性,脱离实际。实践中,也出现了上市公司董监高声明难以保证信息披露文件真实、准确、完整性的案例。在我国审计签字制度上也存在类似的问题,被审计单位有关人员需要签字承诺向审计组提供的审计材料的“真实性和完整性”,但由于人员岗位变动等原因,可能造成签字人员与其实际职责不符。

三是董监高签字要求未考虑责任承担有轻重之分。《证券法》中相关条款规定,因公司信息披露文件的虚假陈述致使投资者遭受损失的,发行人的董监高承担连带赔偿责任。同时,证券法根据董监高在前述违法行为中承担的责任轻重,分别处以相应金额的罚款。《刑法》相关条款则规定了上述违法行为的直接负责主管人员应承担相应的刑事责任。从上述法律法规中可以看出,非公司直接负责人的董监高只在自己有过错并致使投资者在证券交易中遭受损失的情形下,在民事责任范围内承担连带赔偿责任,没有相应的行政处罚和刑事责任。公司直接负责人的董监高不仅在民事责任范围内承担连带赔偿责任,也会受到行政处罚或承担刑事责任。要求全体董监高签字的严格责任要求,并未考虑追责轻重差异。

(三)董监高签字制度运行的实践问题

1.影响发行人融资效率的问题较为突出

与前文提到的董监高职责范围不匹配相对应的,发行人部分董监高尤其是外部董事、职工监事等基于主观因素,例如未直接参与公司日常经营管理、不具备专业能力、任职时间较短或正处于换届期间等原因,主张自己不了解公司债券募集说明书所披露的信息,也不愿意就“募集说明书不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”承担相应责任,造成发行人执行签字要求较为困难。

还有部分董监高基于客观因素,为了履行勤勉尽责义务,在签字前至少需要完整阅读募集说明书全文,并就发行文件内容提出修改建议,甚至提出异议,但是由于工作繁忙、长期出差、远在国外等诸多原因,客观上会造成签字历时较长。实践中,出现上述情况的往往是大型央企、国企及其他优质发行人。部分发行人在董监高人数较多且有异地派驻的情况下,因等待董监高逐一阅读并签字使申报时点延后近一个月,甚至更长时间。此外,当出现一些突发情况(如董监高长期出差联系不上、被限制人身自由等)时可能会造成签字流程耗时更长,甚至导致发行人因难以完成签字要求而无法申报。

2.从行政执法实践来看,现行公司债券的董监高签字要求过于严格

通过对2016-2018年国内所有债券信息披露违规案例和主要股票类信息披露违规案例的梳理分析,可以看出,两者在需要处罚董监高的造假发行案例数量,“直接处罚董监高的案例占比和被处罚人员范围及处罚力度这三方面存在显著差异。一是公司债券涉及需要处罚董监高的债券造假发行案件极少。二是公司债券执法案件很少直接处罚董监高个人。三是债券执法案件中被处罚董监高人员范围窄、措施轻。从上述公司债券信息披露违规案件的执法特点来看,执法机构较少追究董监高的个人责任。虽然法律规定董监高需要承担连带责任,但实践中通常不被认定为责任人员,更谈不上连带赔偿责任。

对公司债券发行文件真实、准确和完整性的要求,应当处理好投资者保护与信息披露义务人正当权益两者之间的平衡关系。目前,公司债券申请及发行文件已包含全体董事签署的董事会决议、同时要求发行人盖章及法定代表人签字并承担直接责任;主承销商、会计师和律师等中介机构及相关人员签字出具第三方意见并承担连带责任,信息披露真实、准确和完整性已经过多重审查,董监高签字是形式大于实质作用的行为。如后续出现信息披露违法违规情形,主要追究发行人、法定代表人和中介机构的责任。在投资者适当性管理的机制下,公司债券部门规章中对董监高签字要求显得过于严格,应该针对债券特性制定差异化的标准。

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二、国内外董监高签字的立法规定及其借鉴

(一)国内其他市场关于董监高签字要求的立法实践

从国内其他债券市场的立法实践来看,在董监高签字要求的规则制定中均体现了股债有别的理念。我国银行间市场非金融企业债务融资工具、发改委企业债以及与债券属性相似的集合信托产品,虽然同样要求发行人董监高确保信息披露真实、准确和完整性,但均未要求董监高在申请文件和发行文件中签字。以下对银行间市场和发改委企业债市场的立法实践进行简要分析。

1.银行间债券市场

对于信息披露违法情形,虽然银行间市场交易商协会(以下简称协会)在自律监管规则中同样规定了董监高对确保申请文件信息披露真实、准确和完整承担个别和连带法律责任,并明确了董监高在出现信息披露违法违规行为时的自律处分及移交行政主管部门或司法机关的处理方式,但协会对董监高责任承担采取的是类似“默示责任+异议”的立法理念,即并未要求董监高在相关申请文件上签字,认为除非董监高提出异议并陈述理由,否则视作董监高应确保申请文件的真实、准确和完整性。

2.发改委企业债券市场

发改委的企业债虽然同样受《证券法》的约束,也同样要求发行人在募集说明书作出确保信息披露“无虚假陈述、误导性陈述和重大遗漏”的声明,但并未要求董监高个人在发行文件中签字。经询熟悉企业债业务的券商和律师,制定上述规定是因为发改委认为《证券法》第69条的效力是优先于部门规章的,可以作为对董监高追责的依据。

项目

责任追究方式

是否处罚个人

案例数量

追责原则

公司债

行政处罚

较多

签字+异议

企业债

未明确,按《证券法》规定执行

未明确

极少或无

未明确,按《证券法》规定执行

银行间市场

自律处分

极少或无

默示责任+异议

(国内主要债券市场有关董监高签字与责任认定的规则比较)

(二)境外成熟资本市场关于董监高签字要求的立法实践

本文选取了债券市场较为发达的国家和地区作为研究对象,虽然英美和大陆法系在公司治理方面存在较大差异,权力机构和决策机构设置和名称有所不同,但是对债券发行文件签字这一实际操作,在法理上还是有可借鉴之处。

美国和中国香港地区的规定相对较为严格,美国《1933年证券法》(SECURITIES ACT OF 1933)对债券募集说明书(propectus)没有签字要求,但要求在注册声明(registration statement)上签字,包括发行人、其主要执行人员、主要财务人员、审计员或主要会计人员、董事会或类似职能机构的大多数等人员签字。香港联交所《债券上市规则》(25.11)则要求公司全体董事或董事授权人在债券募集说明书上签字,同样允许委托一人代签。

而欧盟、日本和英国,要求则相对宽松,仅要求法定代表人或者法定授权人在发行文件上签名。例如,英国《招股说明书规则》要求在募集说明书封面对信息披露进行承诺,列载发行人及其全体董事“经采取合理措施加以确保,募集说明书中所包含信息,具其所知是与事实相符的,不存在影响其含义的遗漏”。

欧盟的募集说明书规则【REGULATION (EU) 2017/11/29 OF THE EUROPEAN PARLIAMENT AND OF THE COUNCIL of 14 June 2017 on the prospectus to be published when securities are offered to the public or admitted to trading on a regulated market, and repealing Directive 2003/71/EC】规定了向欧盟成员国的受监管市场发行证券或进行交易时发布的募集说明书的起草、批准和发布等要求,但没有明确提出对募集说明书的签字要求。

德国在欧盟规则基础上,制定了《证券招股说明书法》,该法案第五部分规定了募集说明书由“offeror”(类似承销商)签字,没有要求发行人董监高签字。与英国相似,该法案虽然未明确要求签字,但在第5条第4款要求在募集说明书中明确对该说明书内容真实准确负有责任的个人或实体,并由其作出募集说明书的内容准确且无重大遗漏的声明。

(境外主要资本市场有关董监高签字与责任认定的规则比较)

成熟资本市场立法本意是债券发行是法人行为,法人提供的债券发行文件,所有信息披露相关责任人均对其真实性在职责范围内负相应责任,责任认定不以是否签字为前提,董监高的忠实勤勉尽责义务也不是依靠签字来压实,总结原因如下:

一是有关债券发行事宜的相关的董事会(公司决策机构)决议上,达到法定人数的董事(公司决策机构成员)已经完成签字,对债券发行事宜当然承担责任,后续签字实无必要。

二是成熟资本市场相关上位法已经明确董监高对公司信息披露的真实性承担责任,董监高违反忠实勤勉后续追责的标准是依据抗辩理由是否成立,而不是依据是否签字。

三是成熟资本市场对于虚假陈述、欺诈发行等犯罪行为出台了严厉的制裁措施。例如,美国2002年针对安然事件出台了《萨班斯法案》,规定对编制违法违规财务报告的刑事责任,最高可处500万美元罚款或者20年监禁,对篡改文件的刑事责任,最高可处20年监禁,对证券欺诈的刑事责任,最高可处25年监禁,另外还设立了对上市公司欺诈行为的举报奖,举报者可以获得罚款金额10%~30%的奖金。高昂的犯罪成本,相对于犯罪收益,会让董监高们计算付出与回报,起到有效的震慑。

四是压实中介机构的责任,承销机构、会计事务所和律师事务所等机构的签字已为信息披露文件层层把关,在专业机构的监督下,发行人及其董监高实施财务造假、虚假陈述的成本极高。

五是成熟资本市场的董事高管的责任保险制度健全。这种责任保险是指由公司或者公司与董事、高级管理人员共同出资购买,对被保险董事及高级管理人员在履行公司管理职责过程中,因被指控工作疏忽或行为不当(其中不包括恶意、违背忠诚义务、信息披露中故意的虚假或误导性陈述、违反法律的行为)而被追究其个人赔偿责任时,由保险人负责赔偿该董事或高级管理人员进行责任抗辩所支出的有关法律费用并代为偿付其应当承担的民事赔偿责任的保险。保险公司对董事和高管严格的考核又是一种强力的外部监督。

(三)境内外其他市场董监高签字要求的立法借鉴

根据上述比较分析,境内外主要债券市场虽然都规定了董监高对信息披露真实、准确和完整承担责任,但基本不要求董监高签字。签字更多是一种承诺和宣誓,并配有强大完善的行政监管和刑事制度作为后盾。结合公司债券的法律法规分析,《证券法》已经明确赋予了执法部门在必要时对董监高进行追责的权力,且对于董监高信息披露违法责任采取的是过错推定原则,不签字的情况下仍能够对董监高追责。因此,需要进一步评估董监高在公司债券发行文件上签字要求的必要性。

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三、完善公司债券董监高签字制度的法理思路

由上文分析可知,董监高签字制度在敦促董监高履行勤勉尽责义务起到的作用,整体弊大于利。作为基本法的法律条文,定位和内容上也易引起市场争议。但是如何完善和改进公司债券董监高签字要求则需要进行进一步的法理分析,例如董监高签字是否董监高履行法定职责的前提条件;如果立法者取消公司债券的董监高签字要求,是否会带来相应的法律和监管风险,笔者试图从以下几个方面进行探讨。

(一)法定义务不以签字为前提

董监高勤勉尽责义务的相关要求是以《证券法》《公司法》《刑法》等法律制度作为后盾和保障的。笔者认为,作为基本法律规定的义务,相关人员从成为公司“董监高”之日起,应当无条件履行。基本法律规定的“义务”的确认应当看董监高的任职时间区间或劳务合同的起止时间,并不以在债券发行文件上“签字”署名作为确认依据,即无论“签字”署名与否,勤勉尽责都是董监高的法定义务,在任职期间内违反法律应受到追责。所以,“签字”不是董监高履行义务和受到追责的必要前提。

(二)对董监高的后续追责不以签字为前提

即便没有董监高签字的要求,《证券法》已经明确赋予了执法机关在必要时对董监高进行追责的权利。对董监高的后续追责不以是否签字承诺作为前提条件。我国现行法律制度关于证券虚假陈述民事责任认定过程中,主要关注虚假陈述与损害事实中是否存在因果关系,在认定虚假陈述侵权责任时,并未将责任人员是否签字作为构成要件。

在上市公司金亚科技案中,曾某某为金亚科技监事,参加并主持召开了审议金亚科技2014年年度财务报告的监事会,因个人原因,没有签字就离会,后同意补签但一直没有补签。中国证监会并没有因为其未签字而免除处罚,最终对曾某某和其他监事一同给予警告,并分别处以10万元罚款。证监会对一位没有在造假财务报告上签字的监事依然被认定为一般责任人员给予警告处罚并罚款。

从国内银行间债券市场自律处分对外公示的案例来看,在处分发行人的同时,对发行人相关责任人也一并采取“双罚”制度,如对相关责任人进行诫勉谈话、通报批评、警告、严重警告、要求参加信息披露培训等。例如,交易商协会自律处分2016年第9次自律处分会议审议决定,湖南华菱钢铁集团有限责任公司(以下简称湖南华菱)作为债务融资工具发行人,未能按照相关自律规则的规定及时披露2016年半年度财务信息。依据相关自律规定,经2016年第9次自律处分会议审议,给予湖南华菱通报批评处分,责令湖南华菱立即纠正违规行为,并针对本次事件中暴露出的问题进行整改;给予责任人舒某某通报批评处分,并要求其在处分决定生效之日起6个月内参加协会信息披露相关培训。

境外立法经验也同样说明了前述问题。以德国为例,1995年德国颁布了《证券交易法》,第15条规定了上市公司是公司定期报告信息披露的义务人,第37条b、c两款规定投资者有权因虚假陈述造成损失可以起诉上市公司要求民事赔偿,同时依据第39条第2款第11项以及第20a条第1款,违反信息披露义务的发行人和董事会受到高达100万欧元的罚金和其他关于市场准入方面的处罚。此外,也可依据《德国民法典》第826条向上市公司董事主张侵权损害赔偿。德国上市公司定期报告信息披露的签字人是发行人或法定代表人,董事并不履行签字义务。近年来,德国联邦法院一系列判决案例证明了“不签”并不影响追究董事虚假陈述的法律责任。

从上述执法案例分析,在没有签字的情况下,如果有其他证据能够表明董监高存在过错、未勤勉尽责,执法部门对其进行追责就没有障碍。

(三)董监高进行“无过错”抗辩的法律风险较小

根据对行政执法部门的调研,部分具有行政执法经验的专家表示,若取消公司债券发行中董监高签字要求,将可能增加后续执法过程中对董监高责任认定的举证难度和不确定性,需要审慎评估带来的监管成本和法律风险。根据具体执法实践分析,可以归纳如下两个结论:一是董监高主张“无过错”抗辩理由被认可的概率很小。一旦相关董监高被追责,除非出现不可抗力或意外事件的特殊情形,其主张“无过错”抗辩的理由(例如不知悉发债事项、未给予充分时间阅读申请文件、被发行人蒙骗等)获得证监会认可的概率非常小。二是在没有签字的情况下,如果有其他证据能够表明董监高存在过错,在保证信息披露真实、准确、完整性方面未勤勉尽责,执法机关对其进行追责就没有障碍。

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四、解决董监高签字问题的立法建议及具体措施

董监高的义务和追责问题不是《证券法》一法之事,乃是《刑法》《中国人民银行法》《公司法》等众法之事,不是证监会一家之事,而是中国人民银行、国家发改委等国内债券监管部门的众家之事。众法联动修订是一个长期且庞大的系统工程,任重而道远。在不突破现行法律框架前提下,笔者认为,可以遵循以下立法原则和思路,从几个方面优化董监高签字问题:

(一)优化董监高签字要求的立法原则和总体思路

1.立法原则

优化董监高签字要求切忌一刀切。一方面,盲目取消所有董监高签字要求将给执法人员的责任认定带来较大的法律风险,进而提高执法成本;另一方面,若受制于法律法规现状,不对现行董监高签字要求做任何优化也将极大制约国内公司债券市场的发展。两全之策则是立足于立法本意及制度现状,根据不同情形、阶段、债券发行方式和市场主体特征作出差异化的制度安排。同时,在修改完善相关制度规则的时候,需要注意避免造成主观不履行签字义务的逆向选择。

2.总体思路

优化方案的具体实施路径可从实施分类监管和寻找逐次亲笔签名的替代程序着手。在签字替代措施方面,寻找一些不影响申报效率的措施,在尽可能不增加法律和监管风险的前提下,替代逐次亲笔签字证明效力。分类监管方面,具体有以下两个层面的分类监管思路。

一是对“股债”进行分类监管。立法机关在明确公司债券董监高签字要求时应当摒弃“股票思维”,不过度强调对投资者的行政保护手段,在不突破基本法立法理念的前提下,基于债券特性制定与股票差异化的标准,赋予中国证监会、沪深交易所等行政监管部门和自律组织制定债券业务实施细则的权利,把发行人和投资者看作平等民事主体,将更多的权责利交由市场自主决定。如此才能更好地体现资本市场的适应性和包容性,兼顾公平与效率。

二是根据发行方式进行分类监管。交易所的小公募和私募公司债券投资者须符合交易所投资者适当性管理要求,主要为机构及高净值个人,有风险识别能力和承受能力,能够对债券发行文件的真实准确完整作出专业判断。因此笔者认为可以研究取消面向合格投资者(特别是机构投资者)发行的债券中全体或部分董监高签字要求的可行性,仅要求发行人及法定代表人承担主要责任。

(二)具体立法及措施建议

结合上述优化路径,在短期内无法突破中国证监会行政规章关于董监高签字要求的情况下,通过寻找替代的签字程序来提升申报效率。长期来看,可抓住契机修改行政规章中的现行规定,并寻找责任认定的替代方式。同时为了控制董监高不签字情况下主张“无过错”的法律风险,可根据发行人资质、发行方式等维度,对公司债券董监高签字要求实施分类管理。具体可分为中国证监会部门规章和规范性文件的立法建议和沪深证券交易所公司债券申报实务操作层面建议。

1.《证券法》立法修订建议

建议对新《证券法》第85条进行修改完善,通过授权方式增加制度弹性,具体可表述为“发行人、上市公司的董事、监事和高级管理人员应当对证券发行文件和定期报告签署书面确认意见;发行人、上市公司的监事会应当对董事会编制的证券发行文件和定期报告进行审核并提出书面审核意见。国务院证券监督管理机构另有规定的除外(第一款)”。

2.中国证监会部门规章和规范性文件的立法建议

1)针对优质发行人、小公募、私募债券实施不同的签字要求

通过修订《管理办法》《23号文》《24号文》准则的相关条款,直接明确或授权交易所可制订自律监管规则,对董监高签字要求实施分类管理,优先解决申报效率主要矛盾,并为全面取消相关要求提供实践经验和过渡期。

一是先行取消面向合格投资者(特别是机构投资者)发行的公司债券中董监高签字要求。针对存在合格投资者适当性的小公募和私募公司债券,仅要求发行人盖章、法定代表人签字并承担主要责任。为了不违背《证券法》对于保护中小投资者利益的立法本意,可优先取消发行只允许机构投资者认购和交易的公司债券董监高签字要求。

二是先行取消优质发行人的董监高签字要求。国内各债券监管部门均向市场发布了优质发行人的特别制度规则,针对市场认可度高、行业地位显著、经营财务状况稳健且已在债券市场多次融资的公司实施优化融资监管,体现了针对不同资质发行人的分类监管立法思路。例如,上海证券交易所于2018年发布业务指南,明确符合相应条件的优质发行人,可适用批量申报、缩短审核时间等优化融资措施。优质发行人公司治理通常较为规范,违约风险小,可考虑先行取消相关制度规则中明确的优质发行人董监高签字要求。

2)进一步研究如何降低董监高责任认定的举证难度

需要关注的是,取消或弱化董监高签字要求的做法实质上是对目前证券执法部门追责理念的一个突破,即在信息披露违法违规案件中主要追究发行人和法定代表人的责任,弱化对董监高个人责任的追究。现行“发行人+主要责任人员+其他责任人员”的追责方式是执法部门在长期实践中形成的,实际案例也证明了通过压实董监高的个人连带责任可有效减少信息披露违法违规现象。此外,在《证券法》仍然秉承当前监管理念的情况下,仅通过修改《管理办法》等规定取消董监高签字要求势必将增加执法部门的举证难度。因此,在取消董监高签字要求的情况下,需进一步论证如何执行《证券法》第193条追究主要责任人的规定,并征求行政执法部门和自律处分实施机构的意见。

3)修改现行规则取消董监高签字要求

从中长期来看,建议中国证监会借助目前正在进行的公司信用类债券信息披露规则统一工作的契机,推动尽快修改《管理办法》《23号文》《24号文》相关条款,取消董监高在募集说明书声明页和承诺书中的签字要求。

3.沪深证券交易所公司债券申报实务操作层面建议

1)允许董监高委托代签

委托授权分为两种方式。一是建议允许董监高通过委托授权法定代表人或他人代为履行签字义务的方式,来解决其确因客观因素无法及时完成签字的问题。当事人通过委托授权的方式表达真实的意思表示,在《合同法》《公司法》中均有相应规定。例如,《公司法》设置了董事委托机制,即董事因故无法出席的情况下,可以书面委托其他董事代为出席,委托书中应载明授权的范围。考虑到采用委托授权的方式一般需要作为委托人的董监高出具授权委托书,并由律师进行见证,前期委托授权程序较为繁琐,且有额外成本。

二是,考虑到担任公司高管的董事长、总经理和财务主管人员是公司经营决策和对外融资的主要责任人员,上述人员仍应亲笔签名,不宜委托他人代签。特别是公司的法定代表人和总经理,其签字行为是一种商事代理,被界定为以发行公司的名义对外签字的行为。因此,通过在制度上明确,允许公司除董事长、总经理和财务主管人员以外的董监高授权法定代表人代为行使签字权利,能较好地平衡董监高的勤勉尽责义务与公司债券申报效率。

2)允许一次性授权签字

建议允许董监高通过在一次性授权文件上签字的方式,省去后续每次债券申报及发行均需完成签字义务的麻烦。具体而言,董监高应在一次性授权文件中承诺,保证某一时段内发行人申报和发行的所有公司债券信息披露文件真实、准确和完整。此举可以避免董监高因客观因素无法签字而影响申报效率。但是需要指出的是,一次性授权签字的做法实际效果值得进一步探讨。由于不同期数公司债券的发行条款、申请文件内容往往存在诸多差异,董监高一次性授权往往可能为其本人带来未履行勤勉尽责义务的法律风险,后续一旦出现信息披露违法违规行为,将可能面临更严重的处罚。

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结语

如前所述,相对于股票融资来说,公司债券融资具有发行频率高、要求还本付息、中介机构须负连带责任等特点,债券发行虚假陈述的动机较小。立法者还应结合我国债市分业监管、债券自身特点的实际进行制度设计。当然,依靠《证券法》对某个条文小修小补并不能压实董监高的责任。从长远来看,加强《刑法》《公司法》《诉讼法》等基本法层面的立法联动,完善现有的法律体系,才是根本途径。

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来源:《东方法学》2020年第3期(总第75期)。转引转载请注明出处。